Est-ce la fin de l'argent bon marché?

La persistance de taux d’intérêt bas est avant tout la conséquence d’une politique monétaire souple. En effet, la Banque centrale européenne (BCE) rachète massivement des obligations et a promis de ne remonter les taux à court terme qu’un bon bout de temps après la fin de ses rachats d’obligations. Cette politique doit booster la croissance économique, mais surtout l’inflation trop faible.

Les banques centrales nationales de la zone euro ont ainsi injecté en 2017 plus de 700 milliards d’euros dans l’économie pour maintenir à un niveau bas les taux d’intérêt à long terme. Elles ont surtout racheté des emprunts d’État, comme ce fut déjà le cas les années précédentes.

L’an dernier, les achats d’obligations ont cependant été nettement inférieurs à ceux de 2016, puisque l’institution de Francfort a réduit le montant de ses achats mensuels de 80 à 60 milliards d’euros en avril. Mario Draghi, le président de la BCE, a précisé qu’une suppression de cet incitant se justifiait, le risque de déflation ayant disparu. Mais bien que la croissance économique se soit accélérée et ait atteint son niveau le plus élevé en dix ans, la BCE a encore du pain sur la planche. En 2017, et pour la cinquième année consécutive, l’inflation a été inférieure à l’objectif, à savoir "moins de, mais proche de 2%".

Quoique la BCE ait quelque peu refermé le robinet, l’incitant est resté suffisant pour éviter une brusque remontée des taux d’intérêt. Car avec le rachat permanent d’obligations, les emprunts d’État n’ont cessé de se raréfier. Depuis début 2015, la BCE a racheté pour quelque 1.900 milliards d’euros de papier d’État. Ce gros paquet d’obligations en mains fermes soutient les cours et pèse sur les taux.

Quelques sursauts

On remarque que les taux d’intérêt à long terme sont restés plus stables en 2017 que les deux années précédentes. Même s’il y a eu quelques sauts de cabri. La hausse des taux au début de l’année était surtout la conséquence de l’accession au pouvoir de Donald Trump. Au cours de sa campagne électorale, le nouveau président américain avait promis une forte baisse des taux et un important programme d’investissements. La perspective d’un incitant a dès lors fait monter les taux d’intérêt non seulement aux États-Unis, mais aussi en Europe. Il est cependant très vite apparu que la mise en œuvre de cette promesse électorale prendrait plus de temps que prévu.

Mario Draghi est lui-même à l’origine d’un autre sursaut des taux d’intérêt. Dans une allocution à Sintra, au Portugal, il a déclaré que tous les indices faisaient état d’une relance économique plus forte et plus large. Ce discours a entraîné des spéculations quant à une réduction plus rapide que prévu des rachats d’obligations par la BCE.

L’institution de Francfort a été surprise de la forte réaction du marché et a rapidement tenté de limiter les dégâts. Plusieurs administrateurs de la BCE ont souligné que celle-ci ne se désengagerait que progressivement de cet incitant. Le message était clair: "Notre politique doit être patiente, obstinée et prudente".

Après la confusion causée par son message à Sintra, la BCE a pris conscience qu’elle devait mieux communiquer lorsqu’elle annoncerait ses plans pour l’année suivante. En octobre, en marge du rapport annuel du Fonds monétaire international (FMI), Mario Draghi a laissé entendre qu’à partir de janvier 2018, la BCE diviserait par deux ses rachats d’obligations, à 30 milliards d’euros, et qu’ils seraient prolongés d’au moins neuf mois, jusqu’en septembre 2018.

Quelques semaines plus tard, la décision était annoncée formellement. Les investisseurs s’en sont montrés ravis, plus intéressés par la prolongation du programme d’achats pour une durée de neuf mois que par la diminution du montant des rachats. Les cours des obligations ont dès lors monté et le taux d’intérêt à long terme baissé au cours des semaines qui suivirent, pour atteindre leur plus bas de l’année.

Vers un taux de 1%?

Les économistes et les spécialistes en obligations s’accordent néanmoins sur une hausse du taux d’intérêt à long terme en 2018 en Belgique. Ils renvoient à la diminution des achats d’obligations que la BCE a annoncée en octobre 2017. Par contre, les avis sont partagés sur l’ampleur de la hausse attendue. Banque Degroof Petercam, Belfius et ING prévoient un taux à 10 ans de l’ordre de 0,9 à 1,1% pour la fin de cette année. BNP Paribas Fortis et KBC misent beaucoup plus haut, avec un pronostic de 1,7%.

"La BCE est le seul acteur important à modifier sa politique, de très expansive à neutre", indique Geert Gielens, économiste en chef chez Belfius. La plupart des économistes s’attendent à ce que la BCE mette fin à ses achats d’obligations fin 2018. "La hausse des investissements des entreprises fera par ailleurs croître la demande d’argent."

Hans Bevers, économiste en chef chez Banque Degroof Petercam, fait référence à la conjoncture favorable. Peter Vanden Houte, économiste en chef chez ING Belgique, observe, quant à lui, que les achats d’obligations ont entraîné une baisse des taux d’intérêt à long terme dans la zone euro d’au moins 0,4 point de pourcentage.

Koen De Leus, économiste en chef chez BNP Paribas Fortis, pointe que la politique des banques centrales japonaise et américaine a aussi eu une influence sur les taux d’intérêt européens. "La banque centrale japonaise va très lentement diminuer ses achats d’obligations. L’allégement du bilan de la banque centrale américaine augmente progressivement, de 10 à 50 milliards de dollars par mois jusqu’à fin 2018. De ce fait, les taux américains vont peu à peu monter. Le taux allemand suivra."

La banque américaine JPMorgan prévoit que le total du bilan des banques centrales américaine, européenne, japonaise et britannique augmentera de 235 milliards de dollars en 2018, après une hausse de plus de 2.000 milliards de dollars en 2017. Les achats continus d’obligations par les banques centrales japonaise et européenne compensent largement la contraction du bilan de la Banque centrale américaine.

JPMorgan observe cependant que cette progression du total bilantaire va s’arrêter au milieu de l’année. À partir du troisième trimestre, les quatre grandes banques centrales n’injecteront dans l’ensemble plus d’argent dans l’économie, au contraire.

Excédent budgétaire

Geert Gielens voit pourtant plusieurs facteurs qui freineront une forte hausse des taux à long terme en 2018. "Le changement de politique de la BCE est très progressif, l’inflation est faible, la BCE réinvestit le produit des obligations échues et les excédents budgétaires en Allemagne et aux Pays-Bas font baisser l’offre d’obligations dans ces pays." 

Peter Vanden Houte est sur la même longueur d’onde. "Nous prévoyons que la BCE prolonge ses achats d’obligations jusqu’à fin décembre 2018. Un premier relèvement des taux d’intérêt ne surviendra probablement qu’à l’été 2019. Sans oublier que le risque d’une récession aux États-Unis va augmenter à partir de l’an prochain. La BCE augmentera alors les taux à court terme de façon prudente. Le risque de voir les taux d’intérêt à long terme s’envoler est très mince."

Par contre, KBC et BNP Paribas Fortis s’attendent à une hausse sensible des taux d’intérêt. Les deux grandes banques sont convaincues que le marché obligataire anticipera en 2018 une première hausse des taux de la BCE, qu’elles attendent pour 2019.

"Cette perspective n’est pas le seul élément qui exercera une pression à la hausse sur les taux à long terme, souligne l’économiste de la KBC, Johan Van Gompel. Le cycle conjoncturel atteindra un sommet en 2018. Enfin, la différence des taux entre les pays de la zone euro va quelque peu augmenter. Nous voyons ainsi le spread entre les taux belge et allemand monter à environ 40 points de base." La différence de taux avec l’Allemagne était de 21 points de base fin 2017.

Une hausse des taux d’intérêt à long terme n’est pas une mauvaise nouvelle en soi pour les marchés d’actions. Les charges d’intérêts des entreprises endettées augmentent certes et les obligations deviennent plus intéressantes face aux actions à mesure que les taux à long terme montent. Mais les taux ne sont qu’un des nombreux facteurs qui influencent le cours des actions.